【关注】谭小芬：全球经济是否陷入滞胀

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2022年，俄乌冲突叠加世纪疫情，将世界重新带回上个世纪七八十年代的滞胀恐慌之中。过去三十多年中，世界各国曾有多次滞胀的担忧，但都有惊无险。这一次，狼真的来了吗？又该如何应对？

本文作者系盘古智库学术委员、中央财经大学金融学院教授谭小芬。文章来源于《中国外汇》2022年第12期。

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“由于全球通胀水平的上行偏离其长期趋势，加之经济增长的‘长期停滞’与复苏前景的恶化，当前的全球经济已陷入滞胀，或者说类滞胀的困局当中。”

“滞胀”（Stagflation）一词的首次出现，是在1965年英国保守党政治家麦克劳德（Macleod）的演讲当中。事实上，尽管过去了57年，学术界对于“滞胀”的衡量仍然没有明确的标准，即通货膨胀率超过多少、经济停滞达到什么程度、持续多久才能称之为严格意义上的“滞胀”。也正是因为衡量标准的缺失，学界对于当前是否属于“滞胀”存在争议。

判断全球经济是否陷入滞胀应当结合特定的历史时期，并且放在更长的时间内观察。上世纪70年代的美国被认为经历了典型的滞胀阶段——通胀飙升、失业率高企、经济活动停滞。一种反对的声音强调，相较于上世纪70年代两位数的通胀率，如今的物价上涨速度显得温和，因此不能称之为滞胀。然而，他们可能忽略了如今的全球经济状况与50多年前存在显著差异。2008年全球金融危机以来，由于经济全球化、人口老龄化与科技进步，全球经济陷入了“低增长”“低通胀”“低利率”并存的局面。

2000年至2020年，根据国际货币基金组织（IMF）的计算，全球的平均年通胀率是3.8%，而2021年的通胀率却达到6.4%，几乎翻了一倍。这说明，放眼近20年的历史，当前的全球通胀水平偏离了其长期趋势，并且在短期内并没有改善的迹象。全球经济运行环境的改变使得一国的通胀率很难达到10%以上的水平，但是结合当前的时代背景，高通胀的局面已经形成。经济层面，由于均衡实际利率为负，美国前财政部长萨默斯认为全球经济陷入了“长期停滞”（Secular Stagnation）。全球供应链中断、地缘政治风险加剧以及逆全球化思潮兴起，使得全球经济复苏的前景持续恶化。IMF在2022年第一季度将全球经济增长的预期下调至3.3%，同时将全球通胀预期上调至6.7%，这意味着实际经济增长为负。此外，“工资-物价”螺旋通常被视为滞胀的重要前兆，目前的数据显示，这种现象已经存在于一些经济体当中。

因此，由于全球通胀水平的上行偏离其长期趋势，加之经济增长的“长期停滞”与复苏前景的恶化，笔者认为当前的全球经济已陷入滞胀，或者说类滞胀的困局当中。

“在供给端的冲击下，全球滞胀压力短期内难以缓解。中长期来看，能源转型成本或将持续存在，因此，全球滞胀走势可能取决于各国防疫政策的调整以及俄乌冲突的发展态势。”

滞胀的形成主要来自供给冲击，特别是石油等大宗商品价格的飙升。新冠肺炎疫情以来，推动大宗商品价格维持“上行周期”的驱动因素主要是供需错配。

2021年以来，全球经济需求端迅速修复，对各类大宗商品的需求也基本回归疫情前水平。然而，受到全球供应瓶颈、能源低碳转型以及地缘政治风险加剧的影响，大宗商品供给端的修复显著滞后于需求端。

首先，由于“奥密克戎”等变异株的出现，疫情发展的不确定性激增。为防止变异株的“二次流行”，各国政府在取消一部分限制性政策的基础上保留了诸如设定入境隔离以及货运延迟交付等措施。这些限制性措施一定程度上降低了全球经济活动的效率，往返于不同国家之间的船只被迫排队数日才能进入港口，堵塞了整个供应链的配送，交货时间推迟，贸易运输成本飙升。

其次，能源的低碳化转型已经成为近年来各个国家之间达成的基本共识。在此背景下，各国政府逐步降低了对化石燃料生产的投资和补贴。现阶段，由于清洁能源的投入使用规模远未达到完全替代碳密集型能源的标准，高昂转型成本的存在加剧了大宗商品价格的飙升。

最后，俄乌冲突加剧了全球地缘政治风险。俄罗斯是全球第二大原油出口国和最大天然气出口国，同时俄罗斯和乌克兰均为全球重要粮食出口国，包含二者在内的军事行动或经济制裁会造成供应链断裂，增加大宗商品价格上行压力。

展望未来，短期内，各国的疫情传播及防疫政策的不确定性仍然存在，能源转型成本难以有效降低。此外，俄乌冲突的前景仍不明朗，甚至有进一步升级的可能。因此，笔者认为，在供给端的冲击下，全球滞胀压力短期内难以缓解。中长期来看，能源转型成本或将持续存在，因此，全球滞胀走势可能取决于各国防疫政策的调整以及俄乌冲突的发展态势。

“由于全球经济环境的变化，上世纪70年代与当下滞胀的不同点主要在经济后果与后续演进。当下滞胀的波及范围可能更广，持续的时间可能更长，并且具有较高的不确定性。”

从历史上来看，上世纪70年代与当下具有一定的可比性。二者的相似之处主要是经济表现与驱动因素。上世纪70年代与当下经济最显著的特点是通胀水平偏离长期趋势以及经济增长的疲软与复苏前景的不明朗。在驱动因素上，主要都源于大宗商品特别是石油价格的飙升以及充裕的流动性水平。区别在于，上世纪70年代石油价格上涨主要是由于产油国石油禁运，而当下则是由于供应瓶颈、能源低碳转型以及地缘政治风险加剧等因素的叠加。

值得注意的是，从上世纪70年代至今，全球经济环境已然骤变。上世纪70年代，全球经济一体化程度较低，滞胀主要出现在以美国为代表的工业化程度较高的发达国家，由于这些国家的工业生产对石油具有极高的依赖度，因此油价冲击造成了通胀水平的两位数增长。此外，时任美联储主席伯恩斯仍然以宽松的货币政策应对飙升的商品价格，进一步促成了通胀的失控。

当下，随着全球经济一体化和金融自由化进程的加快，各国之间的联系日益紧密。不断深化的全球贸易网络、规模庞大的跨境资本流动以及日益兴起的跨境电商交易增加了各国通胀水平的整体相关性，学者们称之为通货膨胀的全球“联动”（Co-movement）。可以看到的是，2021年以来，除了美国等发达经济体以外，巴西和土耳其等新兴经济体同样遭受了物价的大幅飙升。2022年4月，巴西的通货膨胀率为12.13%，土耳其更是达到69.97%。

由于全球经济环境的变化，上世纪70年代与当下滞胀的不同点主要在经济后果与后续演进。在经济后果上，由于有了前车之鉴，美联储将尽可能通过货币政策的“鹰派”转向避免重蹈覆辙，因此本国物价上涨的幅度可能很难达到上世纪70年代的水平。但是，由于经济金融的一体化，当下滞胀的波及范围可能更广。尤其是对新兴经济体来说，美联储货币政策转向带来的跨境资本流向逆转还会威胁其金融稳定；在后续演进上，由于此轮滞胀是由供应瓶颈、能源低碳转型与地缘政治风险加剧共同驱动的，短期内难以缓解。因此，滞胀持续的时间可能更长，并且具有较高的不确定性。

“在经济高度全球化的今天，探讨滞胀的应对策略应置于开放经济体的框架下。美国紧缩政策对本国经济活动的负面影响似乎比上世纪70年代温和许多。”

滞胀对于政策制定者来说是棘手的，通常来说，抑制通胀的紧缩性政策会加剧经济衰退，而刺激经济增长的宽松性政策则会抬升价格水平。因此，应对滞胀的最优政策组合尚未达成共识。

上世纪70年代的滞胀使得经典的菲利普斯曲线失效，引发了学者们对传统凯恩斯主义的反思。弗里德曼认为应对滞胀首先要控制通货膨胀，因为扩张性政策很可能导致通胀水平的“永久性”上升，因此中央银行必须结束宽松的货币政策防止通胀失控。奥地利学派经济学家哈耶克持类似的观点。而克鲁格曼等新凯恩斯主义经济学家则认为，当局应采取必要的行动“纠正”供给冲击，同时防止失业率过快上升。

笔者认为，在经济高度全球化的今天，探讨滞胀的应对策略应置于开放经济体的框架下。对于美国来说，惨痛的历史记忆使得政策制定者对滞胀尤为敏感，并且会尽可能避免本国经济再次陷入滞胀漩涡。因此，我们看到的是，美联储激进地转向“鹰派”。但是，美国紧缩政策对本国经济活动的负面影响似乎比上世纪70年代温和许多。一方面，全球贸易网络的深化使得美国可以在全球范围内寻找成本相对低廉的替代品，并且通过全球“联动”输出通货膨胀，缓解本国物价上行压力；另一方面，美元的主导地位是当今国际货币体系的重要特征，美联储的货币政策转向会引起跨境资本大规模回流美国本土，支撑其资产价格并在一定程度上促进企业投资，降低经济陷入衰退的可能性。

当今的滞胀格局对新兴经济体来说是更大的挑战。一方面，由于新兴市场国家在全球贸易中的份额较低，在全球范围内寻找廉价替代品的能力不足，因此供给冲击会带来更大的物价上行压力。另一方面，美元的主导地位会损害新兴经济体中央银行的独立性，美联储“鹰派”转向带来的大规模资本流出会威胁其金融稳定，被动的货币政策跟随还会增加新兴市场国家陷入经济衰退的风险。

由于全球滞胀的持续时间很大程度上取决于供给曲线的修复速度。因此，对于新兴经济体而言，在供给冲击真正消退之前，应当防止通胀失控，维护金融稳定，避免经济陷入衰退。具体来说，首先应当稳定通胀预期，通过预期的引导机制防止物价过快上涨；其次可以施加适当的资本管制，避免跨境资本“大进大出”引发的金融危机；最后，考虑到滞胀格局的形成势必伴随无法完全消除的经济成本，抑制通胀与资本管制的措施也势必会增加经济下行压力。新兴市场国家可以运用相对紧缩的货币政策搭配宽松的财政政策，维持经济增长的动力与经济主体的信心。

图文编辑：曲汶睿

责任编辑：王毅博